央行釋放最新貨幣政策信號，降準(zhǔn)有空間、降息受約束

在央行行長潘功勝于近期釋放“進(jìn)一步謀劃新的增量政策”信號后，市場對于貨幣政策操作充滿期待。

今年降準(zhǔn)降息概率有多大？貨幣增量政策具體是哪些措施？央行又將如何進(jìn)一步完善貨幣政策框架？

9月5日，中國人民銀行多位有關(guān)負(fù)責(zé)人在國新辦新聞發(fā)布會上回應(yīng)上述熱點(diǎn)問題，并表示：目前金融機(jī)構(gòu)的平均法定存款準(zhǔn)備金率大約為7%，還有一定的空間；而存貸款利率進(jìn)一步下行面臨一定的約束。

降準(zhǔn)還有空間

當(dāng)前，制造業(yè)PMI、物價(jià)、房地產(chǎn)投資和銷售仍在收縮，亟須貨幣政策發(fā)力，實(shí)施更大力度的逆周期調(diào)節(jié)。

在此背景下，央行貨幣政策司司長鄒瀾5日對于降準(zhǔn)、降息的看法引起市場高度關(guān)注。

鄒瀾表示，降準(zhǔn)降息等政策調(diào)整還需要觀察經(jīng)濟(jì)走勢。其中，法定存款準(zhǔn)備金率是我們供給長期流動性的一項(xiàng)工具，與之相比，7天逆回購和中期借貸便利（MLF）是對應(yīng)中短期流動性波動的工具，今年又增加了國債買賣工具。綜合運(yùn)用這些工具，目標(biāo)是保持銀行體系流動性合理充裕。年初降準(zhǔn)的政策效果還在持續(xù)顯現(xiàn)，目前金融機(jī)構(gòu)的平均法定存款準(zhǔn)備金率大約為7%，還有一定的空間。

東方金誠首席宏觀分析師王青認(rèn)為，考慮到之前的幾次降準(zhǔn)中，已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的部分法人金融機(jī)構(gòu)都沒有降準(zhǔn)，很可能意味著5%就是當(dāng)前存款準(zhǔn)備金率的下限。這意味著還有2個(gè)百分點(diǎn)的降準(zhǔn)空間。如果每次下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)的話，還能降準(zhǔn)4次。

7月，廣義貨幣(M2)余額同比增速降至6.3%，已連續(xù)三個(gè)月低于7%，狹義貨幣（M1）余額同比下降6.6%，新增人民幣存款減少8000億元，出現(xiàn)了多年來罕見的負(fù)增長。

在廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院資深研究員劉濤看來，其中固然有存款“擠水分”的因素，但更反映出存款正在加速流失。銀行貸款也在迅速下滑，貸款下降反過來又會導(dǎo)致存款進(jìn)一步下降，這將不可避免地對銀行機(jī)構(gòu)的流動性和信貸資源帶來壓力，亟須貨幣當(dāng)局降準(zhǔn)向銀行體系注入流動性。

劉濤認(rèn)為，從降準(zhǔn)的可能性來看，目前我國小型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率已低至5%左右，短期內(nèi)空間相對不大，但并不絕對意味著不能進(jìn)一步下調(diào)；而中型銀行、大型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率分別為6.5%、8.5%，仍有一定的下調(diào)空間。

關(guān)于降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)，劉濤建議，三季度實(shí)施年內(nèi)第二次降準(zhǔn)，以國有大型商業(yè)銀行及全國性股份制商業(yè)銀行的定向降準(zhǔn)為主。考慮到相關(guān)銀行機(jī)構(gòu)在我國銀行業(yè)的存款占比達(dá)六成，如對其定向降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)可向市場釋放流動性6000億元以上。

王青則分析，考慮到當(dāng)前銀行體系流動性比較充裕，降準(zhǔn)很可能安排在四季度，降準(zhǔn)幅度將為0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放資金1萬億元，主要是為了支持政府債券發(fā)行。

降息面臨約束

全球貨幣政策動蕩下，中國的降息空間備受關(guān)注。

總的來看，穩(wěn)健的貨幣政策為中國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展?fàn)I造了良好的貨幣金融環(huán)境。總量上，貨幣信貸合理增長，社會融資規(guī)模和人民幣貸款增速高于名義GDP增速；結(jié)構(gòu)上，重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)支持力度加大，信貸結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；價(jià)格上，企業(yè)融資和居民信貸成本下降。

在利率方面，今年以來，1年期和5年期以上貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）分別累計(jì)下降了0.1和0.35個(gè)百分點(diǎn)，帶動了平均貸款利率持續(xù)下行。

不過，鄒瀾強(qiáng)調(diào)，也要看到，受銀行存款向資管產(chǎn)品分流的速度、銀行凈息差收窄的幅度等因素影響，存貸款利率進(jìn)一步下行還面臨一定的約束。人民銀行將密切觀察政策效果，根據(jù)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況、目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況和宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的具體問題，合理把握貨幣政策調(diào)控的力度和節(jié)奏。

關(guān)于降息，劉濤建議，考慮到實(shí)際利率依然偏高，有必要進(jìn)一步降息。美聯(lián)儲降息在即，也為我國降息打開了時(shí)間窗口。但從以往降息的效果和市場反應(yīng)來看，建議減少高頻但小幅的降息舉措，集中有限的政策資源，在今年底或明年初實(shí)行一次性50個(gè)基點(diǎn)左右的較大幅度降息。同時(shí)，考慮到結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具中，碳減排支持工具、普惠小微貸款支持工具、普惠養(yǎng)老專項(xiàng)再貸款將于今年底全部到期，建議明年初對相關(guān)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具也可進(jìn)一步追加新的額度，并下調(diào)支農(nóng)、支小再貸款和再貼現(xiàn)利率各0.5個(gè)百分點(diǎn)，以利于配合做好綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融等文章。

談及下一步的政策取向，央行副行長陸磊稱，央行將繼續(xù)堅(jiān)持支持性的貨幣政策，加快落實(shí)好已出臺的政策舉措，更加有力支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。還要著眼于總量、利率和結(jié)構(gòu)。

在總量上，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，引導(dǎo)銀行增強(qiáng)貸款增長的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，保持社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長和價(jià)格水平的預(yù)期目標(biāo)相匹配。

在利率上，發(fā)揮好近期政策利率和貸款市場報(bào)價(jià)利率下行的帶動作用，以此推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降。

在結(jié)構(gòu)上，加大已有工具的實(shí)施力度，推動新設(shè)立工具落地生效，主要是提高資金使用效率，加大對重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的優(yōu)質(zhì)金融服務(wù)。

進(jìn)一步暢通貨幣政策傳導(dǎo)

貨幣政策框架從數(shù)量型為主向價(jià)格型為主轉(zhuǎn)型，是現(xiàn)代貨幣政策框架的重要標(biāo)志。當(dāng)前，中國貨幣政策框架正進(jìn)入轉(zhuǎn)型時(shí)刻，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控作用。

關(guān)于貨幣政策框架的完善思路，鄒瀾表示，央行將結(jié)合經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展變化，以及對貨幣政策實(shí)施效果的審慎評估，進(jìn)一步優(yōu)化完善中國特色貨幣政策框架。

鄒瀾表示，要考慮優(yōu)化貨幣政策調(diào)控的中間變量。近年來，我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型加快，金融市場日益發(fā)展，融資結(jié)構(gòu)不斷變化，這些都導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的可測性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性下降。央行將逐步淡化對數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注，更多將其作為觀測性、參考性、預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率等價(jià)格型調(diào)控工具的作用。同時(shí)結(jié)合形勢變化，研究完善貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)口徑，讓貨幣統(tǒng)計(jì)更符合實(shí)際情況。

近期，央行進(jìn)一步健全利率調(diào)控機(jī)制，多措并舉提升利率引導(dǎo)能力。以7天回購操作利率為主要政策利率，并以利率走廊工具作為輔助，同時(shí)將逆回購招標(biāo)方式改為“固定利率、數(shù)量招標(biāo)”，明示操作利率。

貨幣政策工具箱也進(jìn)一步擴(kuò)容。央行自8月起已開展國債買賣操作，并在月末發(fā)布了首個(gè)“國債買賣業(yè)務(wù)公告”，央行買賣國債主要定位于基礎(chǔ)貨幣投放和流動性管理，既可買入也可賣出，并通過與其他工具靈活搭配，提升短中長期流動性管理的科學(xué)性和精準(zhǔn)性。

中金公司研究部固定收益研究負(fù)責(zé)人陳健恒分析，未來回購工具將更多承擔(dān)利率工具職能，包括LPR等利率或?qū)⒏鄥⒖?天逆回購利率，并弱化回購的數(shù)量工具職能；另一方面，央行或逐步納入國債買賣工具來彌補(bǔ)數(shù)量工具的不足，由國債買賣和MLF共同承擔(dān)流動性管理職能。雖然短期內(nèi)MLF可能仍然承擔(dān)著引導(dǎo)中長期利率的職能，但長期來看可能逐步淡化其政策利率色彩，而逐步過渡為數(shù)量型工具；同時(shí)以國債買賣工具作為輔助型數(shù)量工具和輔助型價(jià)格工具，通過不同期限的流動性管理來精細(xì)化影響不同期限的利率水平。

鄒瀾還表示，央行將結(jié)合宏觀形勢和政策調(diào)控需要，創(chuàng)新實(shí)施好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，持續(xù)提升貨幣政策效率。

在進(jìn)一步暢通貨幣政策傳導(dǎo)方面，鄒瀾強(qiáng)調(diào)，貨幣政策傳導(dǎo)實(shí)際上有兩個(gè)階段，一個(gè)是從央行到金融市場的傳導(dǎo)，通過強(qiáng)化政策溝通和預(yù)期引導(dǎo)、提升貨幣政策透明度、增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主理性定價(jià)能力，可以進(jìn)一步提升金融服務(wù)質(zhì)效；另一個(gè)是從金融市場到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)，需要著力打通堵點(diǎn)，加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政、產(chǎn)業(yè)、監(jiān)管等政策的協(xié)同，促進(jìn)供求平衡，支持經(jīng)濟(jì)政策著力點(diǎn)更多轉(zhuǎn)向惠民生促消費(fèi)領(lǐng)域，提升對消費(fèi)、投資等實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量的傳導(dǎo)效果。